2015年欧洲央行实施QE引发的资本跨境流动，导致Target2余额再次爆炸，并创下历史新高。

国际清算银行认为，2015年以来Target2余额总额规模不断扩大，性质和2010-2012年不同，它不仅是QE的技术性后果，也反应了投资者的偏好。

在2010-2012年欧债危机期间，Target2余额爆炸性增长，是因为缺乏融资市场，导致欧元区边缘的银行只能利用央行流动性代替私有资本来源。

2015年以来Target2余额的扩大，更多是因为投资者对QE政策的反应，引发的跨境资本流动。

摩根大通给出了具体例子：

意大利央行通过其QE计划，利用一个德国的账户，从一家德国或者英国银行购买债券，这种资金流动会导致意大利央行Target2赤字上升，德国央行Target2余额增加。

或者，意大利央行向一名国内投资者购买债券，但是这个投资者可能又用这笔收益购买一项外国资产，意大利央行同样在欧元体系内积累债务。

在这两种情况下，意大利央行QE项目创造的流动性，并没有留在意大利境内，而是流到了德国或者其他。

根据欧洲央行的数据，各国央行在QE政策下买入的绝大多数债券，并非本国交易对手出售，大约一半的购买量购自欧元区外部的交易对手，其中大部分交易主要通过德国央行进入Target2支付系统。

换句话说，由于投资者的偏好，2015年以来欧洲央行QE创造的过剩流动性，并没有留在欧元区边缘，而是流向债权国，如德国，流动性充斥更多。

这恰恰和欧洲央行行长德拉吉向决策者和公众描绘的欧洲央行QE蓝图背道而行：

欧洲央行QE旨在提振欧元区边缘，而不是核心，因为欧元的固定利率已经地补贴核心欧洲出口商，使核心获益，代价则是边缘在货币贬值中绝望。

流动性没留下，那么什么留在了意大利的账户上呢？Target2债务！

目前，意大利Target2赤字欧元区，为-4260亿欧元；紧随其后的是西班牙，Target2余额为-3770亿欧元。德国是在Target2体系中的债权国，有近1万亿欧元应款。

Target2余额扩大的本质尽管不同，但Target2负债仍是一国退出欧元区的代价，当然前提是该国计划履行这一不成文的义务。

摩根大通指出其中存在的一个争议：假如一个打算退出欧元区的，大概率对外债务将违约，并已准备重新定价其货币，推卸其在Target2中的债务，那将如何？

毕竟，欧元体系内Target2的债权和债务没有担保，而且任何脱离欧元区的在放弃使用“共同货币”时，如果决定和欧洲“老死不相往来”，几乎将不会遭受什么损失。

在这种情况下，某个债务国退出欧元区，将意味着德国等债权国承担包括汇率上升等在内的更多成本。